【专题】从人口迁移角度看返工进度 ——债市热点聚焦系列报告之十三

在2020年2月7日发布的报告《从各行业劳动密集程度排序看疫情影响——申万债券热 点聚焦系列专题之十二》中，我们已经从就业分布情况、劳动密集型程度分析了各行业在 新型冠状病毒感染肺炎疫情影响下，可能受到的潜在冲击。而当前元宵节已过，部分省份 开始逐步复工，但受疫情影响春运期间全国客运量远低于去年同期。由此看来，可以从人 员流动角度来分析延迟复工对于整体经济的影响，我们将重点分析流动人口数较高、春运 期间人口尚未返程的重点省份。?

2020年节前全国发送旅客量与去年基本持平，节前返乡力量依旧。根据交通运输部数据， 在 2020 年春运前十五日(1 月 10 日-24 日)全国铁路、道路、水路、民航共累计发送旅客 11.43亿人次、同比增长2.0%，可见节前迁徙及返乡力量受疫情影响并不大。但春节后返 程力度远低于去年同期；自正月初二起每日旅客发送量快速缩减。在正月初一至正月十五 的时间段内我国各类交通总计发送的旅客数量较去年同期明显萎缩，15天内合计发送旅客 2.1亿人次、同比增速为-81%。因此在悲观情景下，截止至2月9日我国居民中在异地办 公、并且返乡过节的人群仅有1/5顺利返乡，其余人员仍处于滞留状态、可能对较多行业 复工形成拖累.

从总量上看，春运期间全国总体迁徙趋势与旅客发送量数据基本一致，即节前迁徙量与去 年基本一致、节后迁徙量显著偏低。根据百度迁徙数据，腊月内全国迁徙指数与去年规模 基本相当，但正月内迁徙指数要明显弱于去年同期、下降超过70%。而根据典型省份数据， 此次春节体现的人口迁徙特征非常明晰：广东省作为人口迁入大省，2020 年腊月内迁出 规模指数与去年同期相当、期间总和为全国最高，但在正月内迁入规模指数较去年同期明 显回落，可见大量务工人员仍然滞留于籍贯所属地。?

我们选取了广东、上海、北京、浙江、天津、江苏、福建等七个省份作为重点分析对象。根据2018年数据，以上7个东部省份总计贡献GDP36.9 万亿、占全国比重为40.7%； 对应人户分离人口、总计 5099 万人。此部分群体在春节返乡的可能性要高于本地户籍人 口，而其总数占常住人口比重约1/7，若其无法及时返乡就业可能对经济有一定冲击

根据申万宏源债券测算，七大重点省份受春节人员滞留影响，总就业人口到岗率约七到八 成。假设在以上七大省市中，户籍人口返乡过年的比重在20%、常住非户籍人口返乡过年 的比重在80%，由此可推算七大省份对应总迁徙人群数约1亿人。而根据常住人口就业比 重，我们可算出迁徙人群中 6000 万人为实际就业人口，再根据上文中我们综合衡量的返 工率，大致测算下七大省市在此次春节中因滞留家乡而无法返工的就业人数大概在 4000-5000万人，对应各省总就业人口占比在20%-30%之间，由此可大致推算得实际总 就业人口到岗率约 70%-80%。如果继续按照各省市分行业就业比例对应细分，可知主要 影响产业为第二和第三产业、分别对应滞留就业人口约 2000 万人。值得注意的是，尽管 春节后旅客发送量、迁徙指数同比大幅下滑，但由于春节返乡人群占总人口比重相对不高， 迁徙人群返工率和总就业人口到岗率是两个不同的概念，而根据我们测算实际到岗率仍然 有七到八成。在此情景下，部分具有生产弹性的企业可能通过调整安排以满足生产需求， 而部分劳动密集型属性较强的行业可能受到的直接冲击更大。?

债市观点方面，疫情对经济的影响将在未来几个月公布的数据中逐渐显现，我们预计债市 利多持续到5月初问题不大，当前可以先持仓观察。债券市场走势一种可能是：收益率低 位横盘；第二可能走势是：如果新型冠状病毒感染肺炎疫情、流动性、政策等超预期不排 除收益率会向下触及 2.5%-2.6%。至少短期不大可能出现行情的反转。目前仍维持 2020 年债市两阶段判断不变，维持下半年看多经济、对债市谨慎的观点不变。

在 2020 年 2 月 7 日发布的报告《从各行业劳动密集程度排序看疫情影响—— 申万债券热点聚焦系列专题之十二》中，我们已经从就业分布情况、劳动密集型程度 分析了各行业在新型冠状病毒感染肺炎疫情影响下，可能受到的潜在冲击。而当前元 宵节已过，部分省份开始逐步复工，但受疫情影响春运期间全国客运量远低于去年同 期。由此看来，可以从人员流动角度来分析延迟复工对于整体经济的影响，我们将重 点分析流动人口数较高、春运期间人口尚未返程的重点省份进行分析，其对应的劳动 密集型产业将受到较大影响。本文仅力求探讨人员滞留导致延迟复工对经济的影响， 而春节期间由于人员外出减少对服务业带来的冲击暂不涉及。

1.?春节旅客发送量：节前返乡一如既往，节后返 工明显回落

2020年节前全国发送旅客量与去年基本持平，节前返乡力量依旧。根据交通运输部数据，在2020年春运前十五日(1月10日-24日)全国铁路、道路、水路、民航共累计发送旅客11.43亿人次、同比增长2.0%，可见节前迁徙及返乡力量受疫情影响并不大。其中铁路发送旅客1.68亿人次，同比增长17.2%；道路发送旅客9.33亿人次，同比增速-0.5%；水路发送旅客1398.5万人次，同比增速4.6%；民航发送旅客2805.0万人次，同比增速16.7%。值得注意的是，这里才用的旅客总发送人次口径属于较宽泛概念，其包含了跨省份及多渠道重复计算、省内短途往返等因素，际离开工作地返乡过节的人数要远低于此水平。

春节后返程力度远低于去年同期；自正月初二起每日旅客发送量快速缩减。尽管节前返乡迁徙力度与往年一致，但在正月初一至正月十五的时间段内我国各类交通总计发送的旅客数量较去年同期明显萎缩，15天内合计发送旅客2.1亿人次、同比增速为-81%。从变化节奏来看，自正月初二其每日旅客发送绝对量明显萎缩、而往年趋势为逐年上行；自正月初五起每日旅客发送量较去年同期均减少超过80%。各类交通方式所发送旅客量均大幅下滑，铁路及道路交通仍然是今年春节我国居民主要的返乡手段，同时并未出现为了减少接触而完全选择自驾返程的现象。

因此在悲观情景下，截止至2月9日我国居民中在异地办公、并且返乡过节的人群仅有1/5顺利返乡，其余人员仍处于滞留状态、可能对较多行业复工形成拖累。

2.百度迁徙指数：节后迁徙指数同比回落超七成

由于交通运输部数据更多关注的是宽泛意义上的旅客发送量，尽管其对于全国范围内交通运输量刻画较为有效，但在衡量人口迁移角度存在以下缺陷：1、存在同一旅客的重复计算问题，例如经过大巴+飞机+铁路返程的旅客在一次返乡过程中被记录了3人次；2、单纯的发送旅客量无法刻画迁入迁出地等信息，由此可能导致未返程的人员数量被严重高估，例如在往年正月初一——正月十五期间可能有不低比例的旅客发送量是由短途往返探亲导致，今年受疫情影响此部分人员流动必然大幅减少、但实际上与人员返工并无关联，由此可能导致测算结果过于悲观。因此，为了推算未返工人群数量以及对经济的切实影响，我们采用了百度迁徙数据作为对照分析。相较于全国旅客发送量数据，百度迁徙提供了分省份及热点城市每日迁入及迁出指数情况，对应误差相对较小。

从总量上看，春运期间全国总体迁徙趋势与旅客发送量数据基本一致，即节前迁徙量与去年基本一致、节后迁徙量显著偏低。根据百度迁徙数据，腊月内全国迁徙指数与去年规模基本相当，但正月内迁徙指数要明显弱于去年同期、下降超过70%。以正月十五（2月18日）为例，全国合计迁徙指数为82.9、对应去年同期为293.0，同比增速为-72%。不过值得注意的是，如广东、上海、北京等热点省市自2月6号起迁入指数有所复苏，而往年返程高峰已过、对应同比增速将有所回升；但从正月初一——正月十五整体时间段看迁入规模下滑仍然显著。

而根据典型省份数据，此次春节体现的人口迁徙特征非常明晰：广东省作为人口迁入大省，2020年腊月内迁出规模指数与去年同期相当、期间总和为全国最高，但在正月内迁入规模指数较去年同期明显回落，可见大量务工人员仍然滞留于籍贯所属地；作为对比，河南省作为劳务输出大省、地理位置又毗邻湖北，在2020年正月内迁出规模指数同样显著低于去年同期。综上，省级迁徙指数数据同样显示有较多务工人员仍然滞留，迁入/迁出力度同样较去年同期下降可能超过70%。

3.预计七大重点省份就业到岗率近八成

我们认为本次春节人员流动受限主要将对人口迁入较多、经济较为发达的东部省份影响较大，因此我们将结合（常住人口-流动人口）数量、春节期间迁徙指数水平、经济总量占比等因素，最终选取了广东、上海、北京、浙江、天津、江苏、福建等七个省份作为重点分析对象。根据2018年数据，以上7个东部省份总计贡献GDP36.9万亿、占全国比重为40.7%；其总计对应户籍人口3万亿、占比21.4%，对应常住人口3.5万亿、占比25.2%，两者的差值即为人户分离人口、总计5099万人。此部分群体在春节返乡的可能性要高于本地户籍人口，而其总数占常住人口比重约1/7，若其无法及时返乡就业可能对经济有一定冲击。从就业人数看，以上七省市供给实现就业2.1万亿、占比27.3%，而产业结构上以第二产业和第三产业为主。

从三重指标看，七大重点省春节返乡人群返工率可能仅三成。我们通过以下数据维度来衡量重点省份返乡人群的返回情况：1、从节前迁出和节后迁入数量增速看，七大省市节前迁出指数普遍上涨，同比增速在10%~21%区间，而节后（截止至2月8日元宵节）迁入指数同比增速仅为-83%~-64%，在迁出量有所正增的情况下迁入量仍然大幅缩减。2、从节后净迁入/节前净迁出口径看，七大省市迁徙人群返工率在3%~28%，不过对比2019年数据看此比值正常范围在60%~80%区间、折算后实际返工率可能在20%~30%区间。3、从春节（前后各十五天）期间内合计迁入/迁出情况来看，七大省市迁入/迁出比重在41%~75%区间，由于这一口径可能受到旅游往返等因素的干扰，其数值可以被看作是实际返工率的上限。

根据申万宏源债券测算，七大重点省份受春节人员滞留影响，总就业人口到岗率约七到八成。假设在以上七大省市中，户籍人口返乡过年的比重在20%、常住非户籍人口返乡过年的比重在80%，由此可推算七大省份对应总迁徙人群数约1亿人。而根据常住人口就业比重，我们可算出迁徙人群中6000万人为实际就业人口，再根据上文中我们综合衡量的返工率，大致测算下七大省市在此次春节中因滞留家乡而无法返工的就业人数大概在4000-5000万人，对应各省总就业人口占比在20%-30%之间，由此可大致推算得实际总就业人口到岗率约70%-80%。如果继续按照各省市分行业就业比例对应细分，可知主要影响产业为第二和第三产业、分别对应滞留就业人口约2000万人。值得注意的是，尽管春节后旅客发送量、迁徙指数同比大幅下滑，但由于春节返乡人群占总人口比重相对不高，迁徙人群返工率和总就业人口到岗率是两个不同的概念，而根据我们测算实际到岗率仍然有七到八成。在此情景下，部分具有生产弹性的企业可能通过调整安排以满足生产需求，而部分劳动密集型属性较强的行业可能受到的直接冲击更大。

以上结果单纯是从人口迁移角度来分析春节后全国返工进度及就业情况，测算结果仅供参考，同时还存在以下不足：1、以省市为单位的百度迁入迁出指数数据无法区分同省份内部结构问题，对实际的滞留人群比例仍然可能存在高估；2、在测算春节迁徙人群时我们采用的参数相对主观，实际上不同省市之间本地常住人口返乡过年的比例可能大有不同；3、我们测算出的七大省份总就业人口到岗率只能作为对经济影响的部分参考，现实中未到岗人员可能更多对应劳动密集型行业，对整体经济的影响幅度仍需观测；4、就业情况只是对企业复工进度的一个衡量角度，实际复工不仅取决于人员到岗率，更取决于企业实际安排与各地防控要求。

债市观点方面，疫情对经济的影响将在未来几个月公布的数据中逐渐显现，我们预计债市利多持续到5月初问题不大，当前可以先持仓观察。债券市场走势一种可能是：收益率低位横盘；第二可能走势是：如果新型冠状病毒感染肺炎疫情、流动性、政策等超预期不排除收益率会向下触及2.5%-2.6%。至少短期不大可能出现行情的反转。目前仍维持2020年债市两阶段判断不变，维持下半年看多经济、对债市谨慎的观点不变。